在市場上，投資人最常問我的一個問題是：「美債這麼高的殖利率，現在到底該不該進場？」

我的回答是：美債不是單純的投資商品，而是全球資金流向的「定錨」。如果你能看懂美債市場背後的邏輯，你就能比別人早一步看清資產價格的走向。

為什麼美債決定資產市場？

投資市場上，資產價格的波動，從來不只是企業基本面或總體經濟數據的問題。美債殖利率就是資產估值的「地基」：

• 當殖利率上升，股市估值模型中的折現率提高 → 科技股、成長股先受壓力。
• 當殖利率下降，資金成本降低 → 風險資產重新獲得支撐。

過去兩年，美國政府採取了大幅升息與量化緊縮（QT），理論上應該導致市場資金收縮、股市承壓。但結果出乎許多人預料：2023 年美股不僅沒有大跌，反而逆勢走高 。

為什麼會這樣？因為美債市場的結構變了，美元流動性的供給方式也變了。這裡有一個非常關鍵的概念：美債市場的買方結構，會直接決定流動性狀態。

我常用「三個水桶理論」來解釋：

1. 政府部門：透過發債取得資金，支撐財政支出與戰略性產業投資。
2. 國內投資人：包括美國銀行、保險、退休基金，持有率接近 70%，是美債市場的「穩定器」。
3. 海外投資人：主要是日本、中國與歐洲央行，一旦他們減碼，會造成短期波動。

這也是美國與其他國家最大的差別：美債主要由國內資金持有。這意味著，美國政府能透過聯準會、逆回購市場、SOMA 帳戶等工具，有更高的政策操作空間，避免像希臘或阿根廷那樣的「外債危機」 。

殖利率曲線：投資人必須升級的觀察方法

過去，殖利率倒掛一直被視為經濟衰退的先行指標，但這次不一樣。原因在於，美國政府正在大規模發行短期國債（Treasury Bills），造成殖利率曲線的「技術性扭曲」 。

過去的投資人看什麼？

• 看短債殖利率 vs. 長債殖利率的差距。
• 倒掛 = 經濟將衰退，資金撤出風險資產。

現在投資人該看什麼？

• 看政府發債結構：短債占比升高 → 資金鎖在短端，降低對長端利率的壓力。
• 看逆回購餘額：下降代表資金回流市場，是風險資產的利多訊號。
• 看 SOMA 與 TGA 帳戶：這是美元流動性最直接的快照。

換句話說，殖利率曲線不能再單純解讀。現在我們要看的是：「美國政府讓資金去哪裡」。

政策驅動下的資金重分配

過去我們習慣用「總量」來判斷市場寬鬆或緊縮，但現在美國進入了「計劃式資本主義」：不是擴張或收縮總體貨幣，而是把有限的流動性導向特定產業。

例如：

• 《晶片與科學法案》（CHIPS Act）
• 《降低通膨法案》（IRA）
• 《基礎建設法案》（IIJA）

這些政策導向資金流向 AI、半導體、綠能、基礎建設，造成市場出現明顯的「資金分層」：

• 政策資金扶植的產業 → 長期獲得低資金成本與估值溢價。
• 未被扶植的產業 → 在高利率環境下更容易被邊緣化。

換句話說，資金不會平均分配，市場估值正在被政策重寫。

投資人的三大行動原則

我認為，若想預測下一波的市場趨勢走向，有三很重要的觀察點：

1. 看美債殖利率，但別迷信倒掛

倒掛不再等於衰退，重點是要看發債結構與資金流向。

2. 追蹤「美元流動性三指標」

• 逆回購餘額（RRP） → 資金是否回流市場。
• SOMA 帳戶 → 聯準會是否擴表。
• TGA 帳戶 → 財政部是否大量抽走市場資金。

3. 鎖定政策資金導向的產業

政策資金正重塑市場，未來的超額報酬，會集中在政府扶植的領域。

美債是資產市場的「方向盤」

我們正在進入一個新的美元週期。過去十年，投資人只要盯著升降息就能抓到市場節奏；未來十年，看懂美債流向與政策資金，才是決定勝負的關鍵。

穩定幣讓美元需求不斷回流，美債市場成為全球資金定價的核心，而美國政府正利用這個優勢，重新塑造資本市場。

對投資人來說，下一步最重要的問題不是「升息還是降息」，而是：美元資金接下來要流向哪裡？因為在全球資金重分配的時代，看懂美債流向，就等於看懂市場未來。

※ 本文摘自《美股投資大週期》，圖文由感電出版授權刊登